El dólar ha
sido una cuestión recurrente en la cabeza de los argentinos por más de 60 años.
La explicación más sencilla y clara es la inestabilidad de la moneda nacional
durante todo este período, dada la imposibilidad de cubrirse por otros medios,
de forma sencilla y para bajos montos de capital, ante la continua erosión del
ingreso que produce la inflación.
Un hecho
relevante, y poco difundido a mi gusto, es que desde la teoría económica hay
argumentos sólidos en favor de tipos de cambio flexibles cuando los mercados
financieros son segmentados, esto es, cuando solo una parte de la sociedad
tiene acceso a los mercados financieros, y en consecuencia está limitada la
posibilidad de cubrirse de la inflación.
Es decir, si
tengo la posibilidad de acceder a algún activo que me proteja contra la
inflación, lo que haga el gobierno con la política cambiaria me resulta neutral
(en realidad mete mucho ruido, pero lo puedo tapar). Ahora, si NO tengo posibilidad de acceder a estos
activos, estoy en problemas.
En suma, el
problema principal está en la imposibilidad sistemática que se ha visto en
Argentina de mantener una política monetaria, y en consecuencia cambiaria, que abone
la estabilidad de precios, y que permita que todos nosotros no nos preocupemos
por el dólar.
Acá creo muy
valiosa una frase de Alan Greenspan, ex Presidente de la Reserva Federal de
EEUU, cuando le preguntaban qué consideraba estabilidad de precios, respondía:
“una tasa de inflación los suficientemente baja para que ni las familias ni las
empresas se preocupen por ello”.
Comenzando el
análisis de la forma más sencilla, esto es abordándolo como un mercado más, el
precio lo determinaría la oferta y la demanda. Un precio sube, si se da un
aumento neto en la demanda o una
caída neta en la oferta (neto quiere
decir que si sube la demanda, pero la oferta aumenta más, el resultado es una
suba neta en la oferta).
Si vemos la
historia argentina (Gráfico 1), a la recurrente demanda para protegerse de la
inflación, hay que sumar el problema persistente del sector externo (desequilibrio
en la Cuenta Corriente del Balance de Pagos). Esto genera el resultado de tener
de forma relativamente permanente una oferta de dólares insuficiente respecto a
la demanda, y presión inflacionaria, y no tenemos la máquina de imprimir
dólares…
Gráfico 1 – Balanza de pagos e inflación
En % del PIB y
% anual
Qué hay detrás
de la oferta de dólares en Argentina: comercio exterior (55% aproximadamente de
los ingresos de divisas), endeudamiento externo (30% aproximadamente entre
público y privado). En otros países, un componente importante de la oferta de
divisas al mercado es la inversión extranjera (directa y financiera), que en
nuestro país aporta menos de 3% de la oferta anual.
Gráfico 2 – Compra y
venta de billetes
En
millones de US$
Qué hay detrás
de la demanda de dólares en Argentina: atesoramiento (25% aproximadamente de
los egresos), comercio exterior (45% aproximadamente), pago de obligaciones
(20% aprox).
En el último
año estos porcentajes se modificaron por la acción del cepo cambiario, pero
resulta muy interesante ver que la venta de billetes al mercado se redujo a la
cuarta parte de lo que fue 2011 (Gráfico 2). Esto es, aun cuando no está
prohibido vender, la gente no vende, y no creo que sea por una cuestión de no
necesitarlo…
Según las
cifras oficiales, entre 2003 y 2012, los argentinos acumulamos billetes en
términos netos por algo más de US$90.000 millones, por lo que alimento para el
“blue” creo que hay más que suficiente. En 2012 solamente, se acumularon $3.000
millones bajo el colchón (por supuesto que esto mientras se pudo, es decir
hasta mitad de año).
Es decir, hay
caída en la oferta de dólares, especialmente de billetes que es lo que calienta
el mercado blue, en un contexto que no hace prever que la inflación se modere,
lo que indudablemente generará más demanda por billetes.
“fundamento”
para validarlo.
Gráfico
3 – Tipos de cambio simulados
En $ por US$
Convertibilidad: Pasivos Monetarios (Base monetaria + Cta Cte en BCRA)
/ Reservas del BCRA
Corrida: Circulante en poder del público / Divisas en Reservas del BCRA
Por otro lado,
como dije más arriba, el resultado real terminará dependiendo de qué haga el
Banco Central:
- -Si queda todo como hasta ahora, el
“blue” seguirá escalando, fundamentalmente porque la demanda continuará
subiendo (por el flujo de ahorro) con oferta prácticamente fija (salvo por las
filtraciones fronterizas que algunos osados están haciendo).
- -Si se da algún paso en el sentido de
facilitar el acceso a dólar billete para ahorro, puede producirse una
convergencia desde el “blue” hacia el oficial. Para esto, fundamental que se
tomen algunas medidas económicas que generen un ingreso extra de dólares al
BCRA, sino será una continuidad del drenaje de reservas que se vio desde 2011 a
la fecha.
- -Programa de estabilización, donde se
ataque el problema de fondo: la inflación, y en paralelo se va liberando
progresivamente el acceso al mercado cambiario.
En
suma, es una tarea muy osada tirar una cifra sobre cuánto va a estar el tipo de
cambio en el futuro porque está totalmente sujeto a fuerzas desconocidas
(voluntad y capacidad de política, humor de la calle). A lo sumo se puede
pensar para dónde puede ir, y ahí creo que hay pocas dudas de que en el
contexto actual (el primer escenario planteado en el párrafo anterior), el
camino es hacia arriba.
Para
los que gustan de papers:
Hoffmann, M. (2010). International Financial Markets'
Influence on the Welfare Performance of Alternative Exchange Rate Regimes. Oxford
Economic Papers, 62(3), 442-477.
Lahiri, A., Singh, R., & Végh, C. (2007). Segmented asset markets
and optimal exchange rate regimes. Journal Of International Economics,
72(1), 1-21. doi:10.1016/j.jinteco.2006.09.007
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